Die US-Börsenaufsicht SEC knöpft sich einen Coinbase-Mitarbeiter wegen Insiderhandel vor. In diesem Zug behauptet sie, dass einige Token Wertpapiere sind – was sie eigentlich nicht sein können, weil Coinbase keine Wertpapiere handeln darf. Für die juristische Definition von Krypto-Token wird der Prozess daher wegweisend – und damit auch für die Zukunft einiger Segmente des Marktes.
Das Timing hätte nicht blöder sein können. Am Vormittag des 21. Juli veröffentlichte Faryar Shirzad, Chief Policy Officer der US-Börse Coinbase, ein Blogpost im Namen des Unternehmen, in welchem er die Security and Exchange Commission (SEC) aufforderte, Regel für tokenisierte Securities (Wertpapiere) zu entwickeln.
Dies sei dringend nötig. Denn noch herrsche in diesem Bereich große rechtliche Unklarheit. Weder gebe es klare Regeln, wie Krypto-Assets zu behandeln seien, die Wertpapiere darstellen, noch Sicherheit, wann Assets keine Wertpapiere sind. Diese extreme Unklarheit habe, trotz der massiven Investitionen und Innovationen, bisher verhindert, dass „ein bedeutungsvollen Markt für Crypto-Securities in den Vereinigten Staaten“ entstehe.
Crypto-Assets, die auch Securities sind
Die SEC, zeigte sich kurz darauf, sieht das gänzlich anders.
Der wichtigste Börsenaufseher der USA reichte am selben Tag eine Klage gegen einen ehemaligen Coinbase-Mitarbeiter wegen Insiderhandel ein. Iswin Wahi, ein Produktmanager, habe vertrauliche Informationen genutzt, um sich zu bereichern: Er habe Freunden gesteckt, welche Coins bald auf Coinbase zum Handel zugelassen werden. Die Freunde haben daraufhin diese Coins gekauft und, nach dem obligatorischen Preissprung kurz nach der Handelszulassung, mit Gewinn verkauft. So habe die Gruppe mehr als 1,1 Millionen Dollar Profit gemacht.
Der Insiderhandel ist der am wenigsten interessante Teil dieser Nachricht. Viel interessanter ist nämlich die simple Tatsache, dass es die SEC ist, die Klage erhebt. Denn sie würde dies nicht können, wenn es um reine Token wie Bitcoin ginge. Erst wenn Wertpapiere bzw. Securities im Spiel sind, hat sie das Mandat, wegen Insiderhandel zu klagen. Daher schreibt sie auch explizit, dass von den 25 Crypto-Assets, die Wahis Freunde auf sein Einflüstern hin gekauft hatten, „mindestens neun Wertpapiere sind.“ Man kümmere sich nicht um Labels, „sondern um ökonomische Realitäten“, kommentiert ein Direktor der SEC, und diese Realitäten bestätigten, dass es sich um Securities handele.
Damit wird die Klage zu einem ziemlichen Brett. Denn für den Handel mit Wertpapieren gelten fundamental andere Regeln als für den mit Kryptowährungen und Token. Die allerwenigsten Krypto-Börsen haben die Lizenz, um Wertpapiere zum Handel anzubieten, und die gegenwärtigen Praktiken werden den Auflagen des Wertpapierhandels, etwa die Prospektpflicht, in keinster Weise gerecht.
Kein Wertpaper zu sein ist ziemlich entscheidend für eine Kryptowährung oder ein Token.
Auf Coinbase gibt es keine Wertpapiere!
Dementsprechend reagiert Coinbase etwas verschnupft. Chief Legal Officer Paul Grewal erklärt, dass keines der genannten Assets ein Wertpapier sein könne, da Coinbase keine Wertpapiere liste.
Die Börse, versichert Grewal, folge einem rigorosen, von der SEC selbst genehmigtem Verfahren, um zu prüfen, ob man ein Krypto-Asset zum Handel zulasse. Dafür habe Coinbase mit anderen Krypto-Unternehmen den Crypto Rating Concil eingerichtet. Dieser hat transparente Kriterien entwickelt, duch die bestimmt wird, wie „wertpapiermäßig“ ein Kryptocoin sei. Darüberhinaus orientiere sich Coinbase am Howey Test, durch welchen der Oberste Gerichtshof der Vereinigten Staaten, der Supreme Court, entscheidet, ob ein Finanzprodukt ein Wertpapier bzw. Security darstellt.
Auch Caroline Pham, die Chefin der CFTC, der wichtigsten Regulierungsbehörde für den Handel mit „Commodities“ – Rohstoffe und auf Rohstoffen gründende Finanzprodukte – ist nicht eben begeistert vom Vorstoß der SEC. Die Klage sei ein schlagendes Beispiel für „Regulierung durch Vollstreckung„, einer weithin umstrittenen Praxis der SEC, die man mit „erst schießen, dann fragen“ umschreiben könnte: Erst wird geklagt, dann werden Regeln erlassen.
Read my statement on #SEC v. Wahi, regulation by enforcement & #CFTC authority #crypto #digitalassets #DAO pic.twitter.com/xbHvyshx8l
— Caroline D. Pham (@CarolineDPham) July 21, 2022
Pham meint, einige der genannten Token könnten auch als Utility-Token einer DAO beschrieben werden. Die Klage drohe, „breite Folgen“ zu haben und regulatorisch eher Verdunkelung als Klarheit zu schaffen. Sie fordert, dass die Aufseher besser zusammenarbeiten und klare Regeln schaffen.
Der weitere Verlauf der Klage wird damit zukunftsweisend. Er wird maßgeblich darüber entscheiden, ob bestimmte Arten von Token weiterhin wie bisher gehandelt werden, oder ob sie den strengen Regeln des Wertpapierhandels unterliegen müssen. Dies macht die ausführliche Klageschrift zur Pflichtlektüre für jeden, der sich mit Token und deren rechtlicher Einordnung beschäftigt.
Warum die SEC gewisse Token für Wertpapiere hält
Die folgenden neun Token hält die SEC für Wertpapiere:
- Amp (AMP)
- Rally (RLY)
- DerivaDAO (DDX)
- XYO (XYO)
- Rari Governance Token (RGT)
- Powerledger (POWR)
- LCX (LCX)
- DFX Finance (DFX)
- Kromatika (KROM)
Die Token wurden zwischen Juni 2021 und April 2022 zum Handel gelistet. Sie sind fast ausschließlich ERC-Token auf Ethereum, die als Utility Token verkauft wurden, um mehr oder weniger dezentrale Unternehmungen zu finanzieren, meist im (dezentralen) Finanzwesen. Hinter den meisten stehen Unternehmen, die Teile des Betriebs an Smart Contracts auslagern (wollen), und die als Delaware Limited Liability (LLC) registriert sind, eine als unbürokratisch und steuerlich vorteilhaft geltende Unternehmensform. Alle Token haben massiv an Wert gewonnen, nachdem sie bei Coinbase gelistet wurden – in der Regel 20 oder deutlich mehr Prozent – und danach im Anschluss einen eher tragischen Kursverlauf hingelegt.
Die SEC wiederholt für jedes Token gebetsmühlenartig die für sie relevanten Eigenschaften: Erstens investierten die Käufer in ein „Common Enterprise“ (eine „öffentliche Unternehmung“), wobei sie zweitens „eine nachvollziehbare Erwartung haben, dass sie damit Profite durch die Bemühungen von anderen machen.“
Auf diesen beiden Punkten reitet die SEC immer wieder herum, und sie sucht in den Whitepapers, Webseiten und Blogposts der Token-Herausgeber nach Hinweisen, die dem entsprechen. Zum Teil reicht es schon, wenn die Herausgeber der Token mit ihrer Berufserfahrung werben oder ankündigen, was sie alles noch leisten wollen.
Ein wegweisender Prozess
Natürlich sind viele der Token tatsächlich fragwürdig. Natürlich sind Token für viele Startups ein bequemer Weg, öffentlich Investments einzuholen, ohne durch den Spießrutenlauf der Regulierung zu gehen. Und natürlich handelt es sich bei vielen Token mehr oder weniger um Betrug. Es ist zu begrüßen, wenn die Märkte in dieser Beziehung strenger kontrolliert und reguliert werden.
Allerdings schafft die SEC mit der Klage tatsächlich „Recht durch Vollstreckung“. Coinbase und Caroline Pham pochen zu Recht darauf, dass die SEC – und andere Regulierer – zuerst Regeln aufstellen sollte, bevor sie wegen einer Regelverletzung klagt. Die SEC meint zwar, dies sei notwendig, da neue Praktiken und Produkte heute schneller auf den Markt kommen, als die SEC und der Gesetzgeber Regeln formulieren können. Dennoch schafft dies ein bedrohliches Umfeld der Ungewissheit, welches man eher aus autoritäten Staaten wie China kennt.
Immerhin wird die Klage einen Gerichtsprozess anstoßen, dessen Ausgang noch ungewiss ist. Er wird entscheidend dafür werden, ob und wann Krypto-Token als Wertpapiere gelten. Damit könnte er für zahlreiche Token ein Todesurteil werden und die Existenz eines ganzen Marktsegmentes bedrohen: Denn wenn auch nur die Gefahr besteht, dass die SEC ein Token für ein Wertpapier hält, dürften weder Börsen noch Entwickler und Gründer es wagen, diese anzufassen. Zu scharf ist das Damoklesschwert, das vom ersten Moment an über ihnen hängt.
Für das noch junge, äußerst spannende Segment der DAOs, der Dezentralen Autonomen Organisationen, wird dies wegweisend. Denn eine DAO braucht fast zwingend ein Token, ob nun ein „Utility“ oder ein „Governance“ Token. Sollte der Gerichtsprozess dazu führen, dass ertragbare Bedingungen formuliert werden, unter denen ein Token kein Wertpapier ist, könnte dies das Segment erblühen lassen – und auch, ganz im Sinne der Verbraucher, rigidere Maßstäbe an Dezentralisierung und Ehrlichkeit erzwingen.
